Componenten van Welvaart (volgens...)
Een recent boek over financiële markten stelt: "Onroerendgoedprijzen stortten in, krediet droogde op en de woningbouw stopte." Dat is geen beschrijving van 2008 of 2009. Het verwijst naar 1792, tijdens de regering van George Washington. Meer recentelijk daalden de aandelenmarkten scherp, stopten banken de kredietverlening en steeg de werkloosheid tot dubbele cijfers. Dat was 1974.
"Leef lang genoeg en je begint te waarderen wat constant blijft door de cycli van de geschiedenis heen. Meer dan 40 jaar geleden ontwikkelde ik als student aan Berkeley en vervolgens aan Wharton een formule voor welvaart die in elke economische cyclus van toepassing is:
P = Ft (HC + SC + RA)
Welvaart is gelijk aan het effect van financiële technologieën (Ft) die werken als een multiplicator op de totale waarde van menselijk kapitaal (HC), sociaal kapitaal (SC) en de reële activa (RA)- contanten, vorderingen, land, gebouwen, enz. - meestal te vinden op balansen. Sociaal kapitaal omvat educatieve, culturele, religieuze en medische instellingen en immateriële activa zoals de rechtsstaat en afdwingbare eigendomsrechten. Menselijk kapitaal – het grootste en belangrijkste bezit – bestaat uit de vaardigheden, opleiding en productiviteit van mensen.
Mijn academisch onderzoek in de jaren zestig had aangetoond dat beleggen in een gediversifieerde portefeuille van hoogrentende obligaties een beter rendement opleverde – zelfs tijdens de Grote Depressie – dan schuldpapier van beleggingskwaliteit. Deze niet-investment-grade effecten waren ook betere beleggingen dan leningen aan particulieren, aan onroerend goed of aan overheden. Dit werd steeds duidelijker naarmate financiële technologie werd ontwikkeld en uitgebreid in de jaren 70 en 80 met behulp van instrumenten als door onderpand gedekte leningen en obligaties. Het is belangrijk om deze innovaties - die worden ondersteund door de substantiële waarde in operationele bedrijven en de tand des tijds hebben doorstaan - te onderscheiden van effecten met minder onderliggende waarde. Een voorbeeld van het laatste zijn hypotheek-gerelateerde instrumenten op een markt waar zowel leners als geldschieters buitensporige hefboomwerking hebben. Overweeg enkele van de verschillen:
• De jaren zeventig waren moeilijk voor veel banken en andere financiële instellingen, die worstelden met verliezen als gevolg van de eerste olieschok en de nasleep van een recessie halverwege het decennium. Als gevolg hiervan hadden banken moeite om aan de financieringsbehoefte van hun klanten te voldoen. Maar de kapitaalmarkten begonnen nieuwe vormen van financiering te bieden – uiteindelijk met substantiële toename van de uitgifte van niet-investment-grade schuldpapier – die de toegang tot kapitaal verbreedden, hielpen om het efficiënter toe te wijzen, risico's verspreidden, werkgelegenheid stimuleerden en bedrijven bevrijdden van afhankelijkheid van elke particuliere financiële instelling. Dit vormde een onderbouwing voor aandelen en is sindsdien een betrouwbare financieringsbron gebleven voor groeiende bedrijven. Het was een belangrijke factor bij de totstandkoming van 62 miljoen nieuwe Amerikaanse banen door kleine en middelgrote bedrijven gedurende de laatste drie decennia van de 20e eeuw.
• Aan de andere kant hebben veel soorten door hypotheken gedekte effecten een minder gunstig effect gehad. Woninghypotheekschuld in de VS is meestal non-recourse - als de lener niet betaalt, kan de geldschieter niet kijken naar andere activa dan het onderliggende eigendom voor voldoening van de schuld. (Dit staat in contrast met de meeste andere geïndustrialiseerde landen waar het onderpand van de schuldeiser ook andere activa en inkomsten omvat.) In de jaren tachtig verwoestten dalende grondstoffenprijzen de vastgoedmarkten in "oil-patch" -staten zoals Texas, Oklahoma, Arkansas, Louisiana en Colorado. In Houston, bijvoorbeeld, daalden de huizenprijzen tussen 1983 en 1988 met 40 procent. Binnen een paar jaar ging elke grote bank in Texas (waarvan sommige een AAA-rating hadden) failliet of werd ze opgeslorpt door een andere instelling na een scherpe piek in faillissementen.
In de afgelopen jaren is de lijst met staten met de hoogste afscherming gewijzigd, maar het resultaat was vergelijkbaar. Kredietverstrekkers negeerden de financiële geschiedenis en hielden onvoldoende rekening met het risico van een inzinking van de huizenmarkt in hun acceptatiepraktijken. Ze waren blijkbaar vergeten dat in 50 van de 120 jaar sinds 1890 de V.S. vastgoedprijzen zijn gedaald. Door de overheid gesponsorde ondernemingen bleven hypotheken kopen waar de lener weinig of geen eigen vermogen had. Ratingbureaus negeerden het risico grotendeels bij het evalueren van hypotheek-gerelateerde effecten. Veel beleggers bleven effecten kopen op basis van deze ratings in plaats van op basis van inzicht in hun complexe structuren. Het had duidelijk moeten zijn dat ongeacht hoe effecten zijn gestructureerd, als de onderliggende hypotheken geen waarde hebben, geen enkele herverpakking ze zal verbeteren.
Een beter begrip van de geschiedenis en de aard van krediet zou kunnen helpen de lengte en diepte van toekomstige wereldwijde neergangen te verminderen. Zes punten zijn bijzonder relevant:
1. Krediet is wat telt, geen hefboomwerking. In de afgelopen jaren hadden veel van 's werelds grootste financiële instellingen een hefboomwerking van 30 tegen 1 of zelfs hoger. Dat is gewoon geen bedrijf, want met zo'n hoge hefboomwerking is niemand slim genoeg om de volatiliteit van de financiële markten te weerstaan. Op de lange termijn is de beste manier om de winstgevendheid te maximaliseren niet het vergroten van de hefboomwerking, maar eerder om krediet goed te analyseren.
2. Vastgoedleningen zijn zelden hoogwaardige investeringen. Als de vastgoedprijzen stijgen, behoudt de lener de winst; als de prijzen dalen, kan de lener weglopen, waardoor de geldschieter een waardevermindering op lange termijn achterlaat; als de rente stijgt, daalt de waarde van de lening; en als de rente daalt, kan de lener vooruitbetalen. Woninghypotheken missen niet alleen de bescherming tegen aflossing van de meeste obligaties en andere door bedrijfsactiva gedekte schuldinstrumenten, ze missen ook de liquiditeit van effecten. Zo kan een belegger 3.000 IBM-aandelen - ter waarde van ongeveer $ 400.000 - in minder dan een seconde verkopen met transactiekosten van minder dan $ 10; maar een huis van $ 400.000 in afscherming duurt maanden om te verkopen met reparatiekosten, commissies en juridische kosten die meer dan $ 30.000 kunnen bedragen.
3. Rentetarieven zijn nooit voorspelbaar in de tijd. In 1981, bijvoorbeeld, stond elke grote financiële instelling in wezen onder water op basis van marktwaarde, omdat renteverhogingen op AAA-activa meer dan $ 1 biljoen aan niet-gerealiseerde verliezen veroorzaakten.
5. Het risico van staats- en overheidsschulden is eeuwenlang dramatisch onderschat. Overheden over de hele wereld zijn regelmatig in gebreke gebleven met hun schulden. Degenen die niet in gebreke bleven, verhoogden vaak hun valuta's, wat een vergelijkbaar effect had.
Hoewel krediet een sterke economische kracht is, heeft welvaart iets meer nodig, iets dat niet op de bedrijfsbalansen staat: menselijk kapitaal. Daarom keek ik bij de financiering van groeiende bedrijven altijd verder dan de balanscijfers naar de kwaliteit van het management, met name de visie en ondernemersdrang.
Toen we twee decennia geleden het Milken Institute oprichtten, erkende de volledige naam – het Milken Institute for Job & Capital Formation – de waarde van menselijk kapitaal. Het concept staat centraal in de Milken Institute Global Conference, die elk voorjaar 3.000 leiders uit 60 landen naar Los Angeles brengt om ideeën uit te wisselen over het ontwikkelen van oplossingen voor belangrijke maatschappelijke uitdagingen.
Terugkijkend op meer dan vier decennia is het duidelijk dat correct geïmplementeerde financiële technologie, sterk ondersteund door bedrijfsmiddelen, de toegang tot kapitaal en het scheppen van banen heeft verbeterd. Maar keer op keer ontstaan er problemen doordat men geen acht slaat op de lessen van de geschiedenis. De recente onrust op de markt zou niet hebben plaatsgevonden zonder onrealistische ratings, buitensporige hefboomwerking, overheidsacties die markten verstoorden en de hardnekkige misvatting dat alle leningen aan onroerend goed goede leningen zijn. De toekomstige economische gezondheid van Amerika hangt af van een zorgvuldiger lezing van de financiële geschiedenis."
Michael Milken is voorzitter van het Milken Institute in Santa Monica, Californië. © Copyright 2010, Michael Milken. Gepubliceerd met toestemming. http://community.nasdaq.com/News/2010-04/Components-of-Prosperity.aspx?storyid=18492
Dit is een idee en artikel uit 2010. Geactualiseerd
-- David Brooks, vertelt in Youtube over zijn book, How to know a person, dat er twee manieren zijn om sociaal kapitaal op te bouwen:
- Bonding...
- Bridging. dit gaat verder dan bonding waar je echt naar de ander toe stapt en zijn situatie en culturele achtergrond probeert te begrijpen.
Reacties